房地产行业还在结构调整中重塑，居住服务行业龙头贝壳也交出了2025年成绩单。
3月16日，贝壳发布2025年第四季度及全年未经审计财报。公司全年实现总净收入946亿元，同比增长1.2%；利润同比大幅下滑26.7%至29.91亿元。
收入增长与利润下滑的剪刀差，折射出这家曾经的互联网改造标杆正在经历一场深刻的换血。
这两年，面对传统业务的压力，贝壳正加速向家居业务转型，试图降低对新房业务的依赖。
一体三翼战略之下，贝壳已形成二手房、新房、租赁、家装家居四大核心业务协同发展的格局。
图源贝壳集团微信公众号
从规模上看，租赁和家装家居业务的确在2025年撑起了贝壳的收入，但未能对冲房屋买卖业务业绩的下滑。低毛利的行业背景下，第二曲线何时能带动贝壳盈利，还是个未知数。
AI被看作是关键变量。目前AI已嵌入贝壳收房决策、定价支持、招租管理等关键环节，也是管理层在业绩会上谈得最多的内容。
AI的投入并不低，需要在具体的业务场景中落地生根。当面临一些重模式的业务时，AI算法也绕不开线下交付的笨重与复杂。
比如，2023年贝壳通过贝好家业务进入房产开发行业，这种模式虽然验证了C2M路线的可行性，但拿地盖楼并非贝壳的优势领域，也意味着更重的模式和更难走的路。
房地产黄金时代，“难而正确”“慢就是快”这些都是贝壳积累的经营哲学。如今，房地产行业完成了增量时代向存量时代的根本性切换，站在新旧动能交替的十字路口，贝壳只能快，不能慢。
2025年，贝壳过得不算轻松。
行业下行趋势的影响下，2025 年贝壳全年总交易额（GTV）同比下降5.0%至3.18万亿元，其中占GTV权重超95%的存量房、新房交易两大核心板块，分别同比下滑4.2%、8.2%。
2025年第四季度，贝壳GTV下滑幅度更为明显，当季总交易额7241亿元，同比降幅达36.7%。
与GTV下滑形成鲜明反差的是，贝壳全年实现总净收入946亿元，逆势录得 1.2%的同比正增长。
这一看似矛盾的表现，本质上是贝壳在行业寒冬中，主动做出的以规模换安全的战略选择。
在房产交易业务持续收缩的当下，贝壳放弃了单一依赖房产交易的增长路径，转向居住服务链条的布局。
拆分业务来看，房屋租赁服务净收入同比飙升52.8%至219亿元；家装家居净收入增长4.4%至154亿元。这两块业务的合计收入占比首次达到41%。
图源贝壳集团2025年年报
与之相对，贝壳存量房业务2025年全年净收入250亿元，同比下降11.3%；新房业务全年净收入306亿元，同比下降9.1%。
用新业务的规模增长对冲核心盘的下滑，贝壳的收入结构发生变化的同时，也稀释了贝壳的赚钱能力。
2025年，贝壳全年归母净利润29.91亿元，同比大幅下滑26.7%；经调整净利润50.17亿元，同比下降30.4%。尤其是第四季度单季净利润仅0.82亿元，同比下降85.8%，几乎只剩零头。
增收不增利的困境愈发明显，贝壳的毛利率也乏善可陈。2025年，贝壳的毛利率为21.4%，同比下降24.6%。
对于毛利率的下滑，贝壳解释称，主要是由于过往贡献利润率较整体毛利率为高的存量房及新房业务净收入贡献减少；及存量房业务的贡献利润率因链家经纪人固定人工成本增长而下降。毛利率降幅部分被房屋租赁服务的贡献利润率上升所抵消。
简单来说，贝壳过往的核心盈利底座，是高毛利、轻资产的房产交易服务，而如今的房屋租赁业务等新兴居住服务业务，普遍具备低毛利、重运营、长周期的属性。
随着低毛利业务在总收入中的占比持续攀升，公司整体的盈利结构被彻底重构，即便新业务撑起了收入规模，也无法弥补高毛利业务收缩带来的利润缺口，毛利率的下滑成为必然结果。
此外，房产交易业务的“以价换量”，持续压缩了利润安全垫。2025年贝壳平台二手房交易单量创下历史新高，同比增长11%，但存量房业务的净收入却同比下降11.3%。
这意味着，在行业下行周期中，贝壳为守住市场份额，在核心的房产交易业务中，普遍采取了降低佣金率、让渡渠道利润、加大经纪人激励的策略。
这样的好处在于贝壳稳定住了门店和经纪人规模。截至2025年末，公司门店数量为6.11万家，同比增长18.5%。截至2025年末，公司经纪人数量达52.3万名，同比增长4.6%。
这背后是复杂的市场挤压。一方面，房价下行导致单均佣金收入减少；另一方面，贝壳在周期底部为了稳交易、保生态、守份额，也必须用更优质的价格吸引经纪人和消费者。
收入越涨、利润越薄，或许这也不能直接解释贝壳不赚钱了，而是钱更难赚了。但为了赚未来的钱，贝壳必须要经历这场“换血”。
这份增收不增利的财报，是贝壳主动选择转型的必然结果。
用牺牲短期盈利能力的方式，换来规模的维稳和转型的窗口期，这种模式能否持续，核心取决于被寄予厚望的新兴业务。
2025年，房屋租赁业务和家装家居撑起的非房业务无疑是贝壳财报中最亮眼的板块，也是拉动收入增长的第一引擎。更关键的是，这两个业务已经在贡献利润。
2025年，家装业务贡献利润率提升至31.4%，同比增长0.7个百分点。租赁业贡献利润率同比提升3.6个百分点至8.6%。
其中，房屋租赁业务实现经营层面全年盈利。截至2025年末，旗下“省心租”业务在管房源量突破70万套，同比增长62%，规模一举跻身国内分散式住房租赁行业第一梯队。
当下的市场环境中，这样的规模含金量不低，却增加了市场对贝壳模式的担忧。
传统的房产经纪是典型的轻资产平台模式，赚的是信息费和佣金，风险低。而“省心租”模式，无论是轻托管还是包租，都让贝壳实质上变成了二房东。
贝壳找房旗下长租公寓，图源贝壳集团微信公众号
为了快速抢占房源、扩大规模，贝壳通常会向业主提供租金保底、固定空置期承诺、租金提前垫付等刚性条款。这意味着，原本由业主自行承担的房源空置风险、租金波动风险、租客违约风险，几乎全部转移到了贝壳自身的资产负债表上。
这种模式的直接后果，是贝壳经营现金流的持续承压。财报数据显示，2025年前三季度，贝壳经营活动产生的现金流净额为-22.88 亿元，较2024年同期由正转负，其中很大一部分资金，被用于租赁业务的租金垫付、空置期成本兜底。
要知道，房屋租赁行业的暴雷验证了市场规律：分散式托管模式的规模扩张，往往与空置风险、资金占用成正比。一旦住房租赁市场出现租金持续下行、城市空置率上升的情况，数十万套托管房源将从增长引擎，瞬间变成压垮现金流的烫手山芋。
贝壳显然意识到了这一点。在财报中，管理层首次表态“规模不能带来领先”。2025年，虽然资管经理人均在管房源量同比提升42%，AI也介入收房定价、招租等环节以提升效率，但管理的规模效应与风险是并存的。
更核心的问题在于，租赁业务极低的盈利水平，决定了它无法替代房产交易业务，成为贝壳的利润支柱。
从利润率上看，房屋租赁依旧是个辛苦活。尽管今年实现年度盈利，但相比存量房39.3%和新房25.0%的利润率，依然相去甚远。
当下阶段，租赁业务只是完成了撑规模的任务，还始终未能实现提利润的核心目标。
另一方面，家装业务的情况同样复杂。相比于全年的收入增长，2025年第四季度，家装业务收入同比转跌，降幅达到12%，是唯一出现负增长的业务。贝壳的解释是，除了楼市走弱的影响外，公司主动对家装业务的获客渠道进行了优化，减少了对非中介渠道的依赖。
贝壳家装业务被窝整装，图源被窝整装微信公众号
这可以理解为贝壳正在“挤水分”，试图摆脱对第三方流量的购买，转而依靠自身平台的自然流量转化。
更重要的是利润支撑不够。家装行业非标、周期长、口碑难控，被行业看作是最难被互联网改造的行业之一。从设计到交付，这中间出现任何一个变量，都可能影响业务的发展，甚至带来风险。
归根结底，租赁与家装两大业务，确实在行业下行周期中，为贝壳守住了收入。但想要解决赚钱的问题，这两条第二曲线还需要时间。
这些年，从房产经纪探寻增长的路上，贝壳的生意越来越重。
曾经的贝壳，是一个典型的轻资产平台。信息整合、佣金分成，风险低、周转快。2021年，一体两翼的战略之下，租赁业务让贝壳变成了“二房东”，家装业务让贝壳扎进了施工交付，要面对非标和口碑的泥潭。
最重的尝试，莫过于2023年的贝好家业务，贝壳也将战略升级为“一体三翼”，试图闯入房地产开发的新战线。
彼时，贝好家定位为数据驱动型住宅开发服务平台，凭借自身海量的客户数据，重构房地产开发流程，打造C2M反向定制的住宅产品，即利用大数据和AI算法，为开发商提供套型配比、价格预判等决策支持。
图源贝壳集团微信公众号
前期开拓客户不算顺利，为了证明自身的C2M能力，贝好家亲自拿地盖楼，也将生意推向了更重的模式。2024年，贝好家先后在成都金融城、上海奉贤新城拿下两宗宅地，启动自操盘项目开发，一时间，贝壳从中介龙头变身地产开发商。
房地产开发的资金需求之巨、风险之高，并非简单投入能做好的。2025年8月的中期业绩发布会上，贝壳管理层已经明确表态：除了成都和上海的两个自操盘项目外，“我们不再做自操盘项目”。
这种战略性放弃源自市场表现不及预期。据界面新闻报道，成都贝宸S1项目首开108 套房源，截至今年3月10日，网签率仅46.3%，开盘近四个月去化率不足五成；上海贝C1项目两次开盘合计256套房源，截至今年3月，仅卖出107 套，去化率不足四成。
试验的结果让贝壳清醒地认识到，拿地盖楼并非自己的优势领域。房地产开发是资金密集、周期漫长、风险叠加的重资产游戏，稍有不慎就会被套牢。即便有算法加持，依然绕不开土地储备、融资成本、工程管控、去化压力这些传统开发商都头疼的问题。
就在财报发布前一周，贝好家还被爆核心区域与总部出现人员优化，优化比例超35%。对此，贝壳火速辟谣，称传闻不实，并表示在全国多地有持续招聘计划。
贝壳试图通过掌控产业链上下游，摆脱对房产交易周期的依赖，但重资产之路并不好走，反而还是要回归轻资产平台的定位。
另一个重要变量是AI。本次财报电话会上，彭永东反复强调，AI正成为居住服务行业升级的核心生产要素，贝壳将坚持“人机协同”的AI战略路线，用AI 技术提升全业务链条的运营效率。
从财报披露的信息来看，贝壳的AI应用主要集中在三个领域：一是面向经纪人的AI工作室，通过AIGC生成营销内容、提供客户洞察，提升经纪人作业效率；二是租赁业务的全流程AI赋能，通过AI实现收房、定价、出房的智能化管理，提升资管人效；三是家装业务的AI设计、BIM数字化建模，提升设计师工作效率。
不可否认，AI确实为贝壳带来了一定的效率提升。2025年，租赁业务中，AI已经开始参与核心经营决策。在试点区域，AI介入使收房人效提升13%，AI招租成功率较人工提升5.3个百分点。
但AI带来的效率提升，并未转化为公司盈利能力的增长。2025年，贝壳研发费用同比增长 13.2%，但净利润却同比下滑 30.4%，AI消耗的研发资源，远大于其带来的效率。
更核心的问题在于，居住服务行业的本质，是重线下、重服务、重人际交互的行业。正如管理层所言，“AI不可无视，人也不可替代”。AI只能解决标准化、流程化的问题，无法替代经纪人、设计师、施工团队提供的个性化、人性化服务。
贝壳的AI故事，本质上只是对现有业务的效率优化，并未创造新的商业模式。对于资本市场而言，AI 叙事或许能在短期内支撑估值，但长期来看，投资者最终看重的，还是公司的盈利能力和可持续增长能力。
对于贝壳而言，当下最迫切的问题，从来都不是如何维持收入规模，而是如何找回自己的赚钱能力。毕竟，资本市场可以为故事买单，但最终能支撑企业走下去的，永远是实实在在的真金白银。
（本文头图来源于贝壳集团微信公众号。）
本文来自微信公众号 “连线insight”（ID：lxinsight），作者：王慧莹，36氪经授权发布。
发布时间：2026-03-19 19:39
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