3月9日，上海联合产权交易所发布了一份增资预披露文件。垣信卫星这家商业航天超级独角兽的财务底牌随之全面曝光。
报表上的数字呈现出强烈的反差。截至目前，垣信卫星的总资产高达101.8亿元。与百亿身价对应的营收数据却十分惨淡。
2022年到2024年，公司的总收入大约只有120万元。到了2025年前11个月，营收指标直接挂零。同时期，公司近三年的累计亏损已经超过15亿元。
眼下的一级市场对企业现金流有着极其苛刻的要求。垣信卫星却手握传闻超400亿的投前估值，并且正在推进一笔50到60亿元的新一轮增资。
资本从来都不盲目。几百亿估值的背后有着截然不同的底层考量，这笔账早已脱离了传统的商业财务测算体系。
既然传统的财务模型算不平这笔账，真正的疑问也就随之而来：
一家几乎没有规模化造血能力的企业，究竟凭什么向资本兑换出数百亿的估值筹码？
资本愿意为一家零营收的企业给出几百亿的估值，底层逻辑藏在国际电信联盟的规则里。
近地轨道能容纳的卫星数量存在物理极限，优质的通信频段更是不可再生的战略资源。国际电联对这些稀缺资源的分配原则极为残酷，也就是先登先占。
抢到排队号码仅仅是个开始。企业向国际电联申报轨道和频段后，必须在严格的时间窗口内发射足够数量的卫星去填满网络。
一旦逾期未能完成进度指标，辛辛苦苦申报的资源将直接作废回收。
用进废退的规则就像悬在头顶的倒计时。规则倒逼构成了垣信卫星最大的焦虑，同时也成了他们疯狂融资的底气。
想要保住千辛万苦申请来的太空资产，唯一的解法就是不计成本地把卫星打上去。
回头看千帆星座这两年的发射节奏，完全是在用真金白银换取时间。
截至2025年底，千帆星座的在轨卫星数量达到了108颗。进入2026年，他们的组网目标直接飙升到了324颗。
密集的发射任务，意味着每一次火箭点火都在剧烈消耗公司的现金储备。在没有规模化营收支撑的现阶段，持续的巨额亏损成了不可避免的常态。
顺着这套逻辑去审视那份增资文件，十几亿的亏损就具备了极强的战略合理性。
顶级投资机构压根没指望依靠当期的利润表来获得回报。他们买的是一张通往未来全球太空基础设施的门票。
只要在这个稍纵即逝的时间窗口里占住轨道并锁定频段，眼前的亏损仅仅是必须付出的战略沉没成本。
一旦巨型星座在太空成功组网，物理层面的垄断优势自然会催生出惊人的商业壁垒。
垣信卫星在海外市场的推进极具进攻性。
2024年11月，公司与巴西国有通信企业TELEBRAS正式签约，双方计划在2026年落地商业化服务。
到了2025年初，垣信又拿下了马来西亚卫星运营商MEASAT的合作备忘录。
目前，他们正在与全球30多个国家展开密集的业务洽谈。高歌猛进的海外订单，核心首选地大都集中在庞大的新兴市场。这里的商业逻辑就是供应链安全与反垄断。
在全球通信基础设施建设中，将底层网络完全交由单一寡头控制，本身就存在极高的商业隐患。
2024年，马斯克旗下的社交平台在巴西陷入监管纠纷，直接导致同属其名下的星链（Starlink）在当地的资产和账户受到波及。
跨业务的连锁反应，给全球电信运营商敲响了警钟。过度依赖单一供应商，随时可能因为供应商的其他业务纠纷，而面临断网或服务停滞的风险。
很多海外市场当下正处于迫切需要分散风险、寻找“二供”（第二供应商）的节点，他们急需打破这种寡头掣肘。
垣信卫星在这个关键时刻出海，恰好填补了这片市场空白。千帆星座提供了一个在技术体量上足以抗衡星链的替代方案，帮助当地建立起更加健康的多元化网络生态。
这种作为全球商业化“Plan B”的核心价值，顺理成章地转化为垣信在国际市场上最厚实的商业红利。
跳出单一企业的视角，国内低轨宽带星座的竞争格局已经呈现双星闪耀的态势。
目前规划过万颗卫星的巨型星座主要有两家：一家是星网主导的GW星座，另一家就是垣信运营的千帆星座。
这两家企业代表了两种截然不同的打法。
星网作为央企牵头的纯正国家队，肩负着底层技术攻坚和统筹全局的任务，步伐稳扎稳打。
垣信卫星则是上海国资主导、高度市场化运作的地方军，身段更加灵活。
从创下行业纪录的67亿元A轮融资，到如今在产权交易所挂牌增资，垣信极其熟练地运用商业化手段，在资本市场和发射场上双线狂飙。
双轨制体现了中国商业航天特有的布局智慧。在火箭运力和卫星制造产能依然有限的客观现实下，两家企业在产业链资源的争夺上确实存在竞争。
但在对抗SpaceX的全球版图时，它们又互为犄角。
国家队稳住核心技术底盘，“地方军”利用资本和机制的灵活性去海外开疆拓土。
两者互为补充，构成了争夺低轨空间主权最务实的阵型。
2026年是垣信发展历程中的分水岭。随着324颗卫星在轨目标的落地，千帆星座将初步完成区域网络覆盖。
但这套基础设施建好之后，如何把烧出去的百亿轨道资产换成当期的现金流，才是真正的生死大考。
垣信当下的变现抓手其实极为有限。
在To B端，航空机载WiFi和远洋航海通信属于高净值场景。
但这些存量市场早就盘踞着传统的高通量静止轨道卫星，以及占据绝对先发优势的星链，千帆星座要从虎口夺食难度极大。
在大众消费端，被寄予厚望的手机直连业务现阶段依然面临天线功率、手机功耗等硬核物理瓶颈，距离真正的大规模商业变现还有很长的路要走。
至于外界赋予它的低空经济、自动驾驶底层网络等标签，当下更多是一套支撑高估值的远期期权，短期内根本无法体现在财务报表上。
从概念到落地的落差，对企业的组织基因提出了极其严苛的挑战。
过去几年，垣信的核心任务是纯粹的工程攻坚，只要把卫星批量制造出来并打上天就算成功。
但接下来的全球商业化运营，面对的却是一个极度传统的重资产泥沼。
去海外三十多个国家拓展业务，意味着要和当地盘根错节的电信寡头博弈，跨越极其复杂的落地牌照审批，还要建立跨时区、跨语种的地面售后响应网络。
对于一支工程底色的团队来说，这种跨国电信销售的脏活累活往往比发射卫星更加棘手。
在商业航天的各大板块中，“通”这一环绝不仅仅指天上的信号接通，也指向地面的商业闭环能否真正打通。
营收从百万向百亿跨越的这道门槛，目前依然充满不确定性。
百万级的营收与破百亿的估值，是低轨通信网络前期重资产投入的客观写照。
资本当下的耐心，源于对全球太空通信基础设施长期价值的认可。
随着2026年海外业务逐步落地，千帆星座的重心即将从基础设施建设转向市场运营。
当庞大的卫星星座开始服务全球客户，持续健康的营收数据，才是检验其商业模式能否跑通的最终标准。
本文来自微信公众号“星动无极”，作者：Unilym，36氪经授权发布。
发布时间：2026-03-19 10:29
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